格林大華期貨研究院 俞佳鬆 衛立

第一部分 銅價曆史走勢回顧和2024年行情總結

銅價在1994年-2004年間在相對低位震蕩築底，在中國需求大幅增長的帶動下，2004年後麵的二十年裏震蕩走高。

2024年，在美聯儲降息周期開啟的預期下，在供應緊張、需求提升的支撐下，銅價在3月中旬突破前期震蕩區間，震蕩攀升，2024年5月份LME銅價更創下了11104.5的最高點，創下了88940的最高點。

圖1-1：LME2024年銅價走勢圖

來源：文華財經，格林大華期貨研究院整理

圖1-2：SHF2024年銅價走勢圖

來源：文華財經，格林大華期貨研究院整理

第二部分 宏觀經濟對銅價影響分析

（一）美國經濟寬鬆政策開啟對銅價的影響

美國降息周期開啟的預期成為支撐銅價大幅上漲的底層邏輯。美聯儲9月19日降息50個基點，11月8日降息25個基點，12月19日再次降息25個基點。

目前，美國GDP增速保持良好增長態勢，最新值3.1%；美國通脹穩步回落，失業率逐步回落，近期略有回升最新為4.2%；美國製造業PMI雖然仍處於榮枯線下，不利銅需求，但近期也有所回升。從整體上，美元指數與銅價保持負相關關係。2024年四季度，美元指數整體上保持強勢，對銅價產生壓製。

（二）國內宏觀經濟分析及對銅價影響

國內GDP增速前三季度4.8%，不及預期，四季度政府出台一係列刺激政策，對銅需求有所提升。中國采購經理人指數中，製造業PMI顯示四季度製造業有所恢複，這將對銅價提供支撐。

第三部分 銅供需情況分析

（一）銅供需平衡現狀分析

根據ICSG統計，2024年09月份，原生精煉銅產量為1，838千噸，再生精煉銅產量385千噸，全球精煉銅總供給（原生+再生）為2，223千噸；全球精煉銅消費量為2，354千噸，精煉銅減少131千頓。從季節性角度分析，當前供需平衡情況較近5年相比維持在較低水平，四季度預計有所收窄；當前產量較近5年相比維持在較高水平，四季度將有所上升；當前消費量較近5年相比維持在較高水平，四季度將有所收縮。

（二）銅供給分析

截止2024年9月30日，全球礦山產量當月值為1925千噸，全球礦山產能當月值為2363千噸，礦山常能利用率當月值81.4%。從季節性分析看，四季度全球銅精礦產量將會提升，銅供應將得到提升。截止至12月6日，中國銅冶煉廠粗煉費（TC）10.8，精煉費（RC）為1.08，加工費保持在低位，顯示目前供應仍緊張。從精煉銅產量及進口情況看，截止至2024年10月，月度精煉銅產量為111.6萬噸，較上個月減少2.2萬噸，同比下降1.3%。從季節性角度分析，當前產量較近5年相比維持在較高水平，四季度將保持上升。

從廢銅情況看，截止至2024年11月29日，上海物貿精煉銅價格為74，020元/噸，廣東佛山地區廢銅價格為68，500元/噸，精廢價差為-1，330元/噸。從季節性角度分析，當前精廢價差較近5年相比維持在較低水平，四季度有向上意願。

圖3-4：ICSG全球礦山精產量、產能情況

來源： wind，格林大華期貨研究院整理

（三）銅需求分析

銅材產量截止10月底產量保持在197萬噸左右，但同比有所回落。

電力需求占銅總需求的50%左右，截止2024年10月31日，電網基本建設投資完成額累計值4502億元，已經超出了2023年前11個月的累計完成額4458億元，表明了2024年電網建設投資再上台階，對銅的需求起到了決定性的提升作用。

國內房地產開工麵積以及竣工麵積仍就疲弱，季節性分析看，房地產四季度有走強的趨勢，尤其是房地產竣工麵積將大幅增長，這也將對銅價產生積極影響。

從汽車需求看，截止10月31日，汽車產量有所上升，季節性分析看，四季度將有所上升。

空調產量在10月份處於低位，從季節性分析看，四季度空調產量將有所上升，支撐銅價；電冰箱產量在9月達到高位後回落，從季節性分析看，四季度將保持回落態勢，不利銅價。

（四）庫存分析

LME庫存年初庫存下降，在5月份降至低點10.3萬噸後，持續累庫，至8月29日達到高點32.3萬噸，然後庫存穩步下降。從季節性分析，目前仍處於較高位置，預計四季度將穩步回落，有利於銅價。

2024年上半年，滬銅庫存一直處於累庫狀態，到6月7日達到高點33.7萬噸回購逐級回落，截止12月6日，滬銅庫存97756噸，已經處於較低位置，四季度後麵仍有下降空間，支撐銅價。

COMEX銅庫存下半年保持增長態勢，截止當前為92371噸。從季節性分析，目前處於高位。

第四部分 2025年銅價影響因素分析及展望

（一）美國經濟預期及對銅價的影響

我們預計，2025年的美國經濟會保持增長，美元會走強，美股會走強，通脹有上升空間，利率仍存在下行空間，財政赤字問題會得到解決。首先，特朗普政府加關稅政策，會增加貿易壁壘，引發通脹回升，這將降低美聯儲降息的預期，對銅帶來壓力。其次，美國政府如果想要對衝關稅政策導致的負麵影響，就需要對內減稅，企業稅和消費稅都會降，這將會刺激美國經濟提升，美元指數上升，壓製銅價；

從美國經濟向好導致的美元走強，通脹回升導致的美聯儲降息意願下降上來看，銅價存在下行空間。但是，美國經濟回升，也將帶來全球經濟保持穩定，這對銅而言，仍起到了穩定需求的作用。美國政策引發的通脹也會傳導至全球，這對銅價來說，將起到支撐作用。

（二）美聯儲2024年-2025年降息節奏預測及對銅價的影響

對於工業品而言，品種價格的表現受宏觀經濟的影響很大，對於受到宏觀經濟影響較強的銅價來說，美聯儲降息的節奏直接影響著價格走勢變化。

2025年，特朗普正式上任，增加關稅及貿易壁壘等舉措將提升通脹，美國經濟一季度受到季節性影響有所回落，如此，我們預計，3月份美聯儲將降息25-50個基點，利率為4%-4.25%；美國經濟將在二、三季度回升，通脹上升，降息必要性下降；如果經濟在三季度表現不佳，9月份有可能再一次降息25-50個基點，整體我們認為，美聯儲在2025年全年降息共2-3次，共50-100個基點，將最終利率降至3.75%-4%。

表4-1：美聯儲降息節奏預測及對銅價的影響